Zwi­schen Boom und Neu­be­wer­tung Teil 3

Die jüngs­ten Um­brü­che an den Bü­ro­märk­ten sind nicht zu­letzt auf exo­ge­ne, vor al­lem von Zins­ent­wick­lun­gen ge­trie­be­ne Fak­to­ren zu­rück­zu­füh­ren. Wealth­cap hat be­reits in zwei Bei­trä­gen die­ser Bü­ro­markt-Rei­he ge­zeigt, wie sti­mu­lie­rend die jah­re­lan­ge Nied­rig­zins­pha­se ge­wirkt hat und wie sich an der Cash-on-Cash-Ren­di­te die mul­ti­plen Aus­wir­kun­gen des an­schlie­ßen­den Zins­schocks ab­le­sen las­sen. Doch eine rein zins- und ka­pi­tal­markt­ge­trie­be­ne Be­trach­tungs­wei­se wür­de un­ter­schla­gen, dass Im­mo­bi­li­en­märk­te auch Märk­te „sui ge­ne­ris“ sind – Märk­te, die von An­ge­bot und Nach­fra­ge nach ei­nem kon­kre­ten und schwer sub­sti­tu­ier­ba­ren Pro­dukt ab­hän­gen. Doch auch hier­bei gibt es ei­nen tief­grei­fen­den Wan­del.

In den bei­den vor­an­ge­gan­gen Ar­ti­keln hat sich Wealth­cap in ers­ter Li­nie mit der In­ves­to­ren­per­spek­ti­ve be­fasst. „Die Be­wer­tung von Immo­bilien hängt aber von zwei Fak­to­ren ab: den Er­war­tun­gen der In­ves­to­ren an die Cash­flow-Ren­di­te, die an die zu er­war­ten­den Miet­erträ­ge ge­knüpft ist. Und bei Letz­te­ren kommt die Mie­ter­per­spek­ti­ve ins Spiel. Ge­ra­de an­ge­sichts zu­letzt ge­sun­ke­ner An­kaufs­fak­to­ren kann das Po­ten­zi­al bei den Mie­ten eine Stüt­ze nicht nur für die Cash­flows, son­dern auch für die Be­wer­tun­gen dar­stel­len“, er­läu­tert Frö­ba.
 
Ver­ein­facht ge­sagt ent­spricht die Be­wer­tung be­zie­hungs­wei­se der Ver­kehrs­wert dem Quo­ti­en­ten aus Jah­res­net­to­kalt­mie­te und er­war­te­ter Cash­flow-Ren­di­te – oder, wenn man aus dem Kehr­wert der Ren­di­te­er­war­tun­gen den An­kaufs­mul­ti­pli­ka­tor er­rech­net, dem Pro­dukt aus Jah­res­mie­te und An­kaufs­mul­ti­pli­ka­tor. Ce­te­ris pa­ri­bus, denn Immo­bilien sind Uni­ka­te, bei de­nen Gut­ach­ter na­tür­lich auch noch in­di­vi­du­el­le Aspek­te be­rück­sich­ti­gen müs­sen. „Aus In­ves­to­ren­sicht steht die Im­mo­bi­lie im Wett­be­werb mit an­de­ren As­set­klas­sen. Ver­än­dern sich dort die Zin­sen und Ren­di­ten, wer­den auch an Im­mo­bi­li­en­in­vest­ments an­de­re Maß­stä­be an­ge­legt und die Mul­ti­pli­ka­to­ren ver­än­dern sich“, er­gänzt Ju­li­an Lal, Spe­zia­list Marktre­se­arch bei Wealth­cap. Doch das sei nur eine Sei­te die­ser Glei­chung. „Ge­nau­so wich­tig ist je­doch die Fra­ge: Wie ent­wi­ckeln sich die Mie­ten? Und das wie­der­um hängt von An­ge­bot und Nach­fra­ge un­ter den Mie­tern ab.“
 
Die­ser Bei­trag be­fasst sich da­her mit dem Fak­tor Miet­erträ­ge. Von wel­chen De­ter­mi­nan­ten hän­gen die­se ab? Wie ha­ben sie sich in der Ver­gan­gen­heit ent­wi­ckelt, und wel­chen Ver­än­de­rungs­pro­zes­sen sind sie un­ter­wor­fen? Was be­deu­tet das für ihre künf­ti­ge Ent­wick­lung? Und nicht zu­letzt: Wel­che di­rek­ten Ein­fluss­mög­lich­kei­ten ha­ben die Ei­gen­tü­mer, um das Miet­po­ten­zi­al ihrer Assets best­mög­lich aus­zu­schöp­fen?

Die Ent­wick­lung von An­ge­bot und Nach­fra­ge an den Ver­mie­tungs­märk­ten wird im We­sent­li­chen von den folgen­den De­ter­mi­nan­ten be­ein­flusst:

Zu be­ach­ten ist da­bei na­tür­lich auch die je­wei­li­ge Ent­wick­lung von An­ge­bot und Nach­fra­ge in spe­zi­fi­schen Clus­tern wie Ma­kro-, Mi­kro­la­gen, Mo­der­ni­tät der Gebäude und En­er­gie-Ef­fi­zi­enz be­zie­hungs­wei­se Nach­hal­tig­keit, da Nut­zer in die­ser Hin­sicht durch­aus ei­nen dif­fe­ren­zier­ten Fo­kus ha­ben.

Zu se­hen ist be­reits jetzt, dass das Kon­junk­tur­um­feld vor al­lem auf der Nach­fra­ge-, aber in­di­rekt auch auf der An­ge­bots­sei­te ei­nen gro­ßen Ein­fluss hat, wo­bei eher lang­fris­ti­ge Kon­junk­tur­zy­klen den Aus­schlag ge­ben als kurz­fris­ti­ge Ef­fek­te. Je­den­falls han­delt es sich da­bei wie bei der Zins­ent­wick­lung um ei­nen exo­ge­nen Fak­tor, der nicht be­ein­flusst wer­den kann. Da­für kom­men als eher qua­li­ta­tiv zu be­wer­ten­de lang­fris­ti­ge Me­ga­trends hin­zu, die eben­falls Aus­wir­kun­gen auf die Miet­ent­wick­lung ha­ben und durch­aus Im­pli­ka­tio­nen für Im­mo­bi­li­en­ei­gen­tü­mer ha­ben, da sie die Flä­chen­qua­li­tät und da­mit auf die Wett­be­werbs­fä­hig­keit der je­wei­li­gen Flächen be­ein­flus­sen.

In der lang­fris­ti­gen Be­trach­tung ab 1993 las­sen sich grob zwei Pha­sen am deut­schen Bü­ro­im­mo­bi­li­en­markt un­ter­schei­den (sie­he Abb. 1):

- 1993 bis 2009: Die Flä­chen­neu­zu­gän­ge (An­ge­bot) über­stei­gen das ge­rin­ge Wachs­tum der Bü­ro­be­schäf­tig­ten (Nach­fra­ge). Die Fol­ge wa­ren stei­gen­der Leer­stand und sin­ken­de Spit­zen­mie­ten sowie mehr Fläche pro Be­schäf­tig­ten.
- 2010 bis 2024: Die­ser Trend kehrt sich um: Die Bü­ro­be­schäf­ti­gung steigt deut­lich, wäh­rend die Flä­chen­neu­zu­gän­ge sin­ken. Sin­ken­de Leer­stand und sehr stark stei­gen­de Spit­zen­mie­ten sind die Fol­ge. Be­schäf­tig­te müs­sen sich mit we­ni­ger Fläche be­gnü­gen.

Ab­bil­dung 2 zeigt deut­lich, wie sich die „Sche­re“ zwi­schen Bü­ro­be­schäf­ti­gung und Bü­ro­flä­chen­be­stand ab 1993 zu­nächst – bei ei­ni­gen Schwan­kun­gen – öff­net, und dann vor al­lem ab 2009/2010 durch den star­ken Be­schäf­ti­gungs­auf­bau ra­pi­de schließt. Der An­teil der Bü­ro­be­schäf­tig­ten an al­len so­zi­al­ver­si­che­rungs­pflich­ti­gen Be­schäf­tig­ten in Deutsch­land ist von 1993 bis 2023 um 31 Pro­zent­punk­te auf 63 Pro­zent ge­stie­gen!

Bei ge­naue­rer Be­trach­tung der Bü­ro­flä­che pro Be­schäf­tig­ten und der Leer­stands­quo­te lässt sich noch eine an­de­re Bruch­li­nie fest­stel­len: Bis 2019/2020 war ein es­sen­zi­el­ler Zu­sam­men­hang zwi­schen bei­den Kenn­zif­fern zu be­ob­ach­ten, die durch­ge­hend po­si­tiv (0,88) mit­ein­an­der kor­re­lier­ten (sie­he Abb. 3). Das er­scheint in­tui­tiv lo­gisch: Bei stei­gen­dem Leer­stand steigt auch die rech­ne­ri­sche Fläche pro Be­schäf­tig­ten – und um­ge­kehrt, wie ab 2009 na­he­zu per­fekt zu er­ken­nen ist. Doch ab 2019/2020 hat sich die­se Kor­re­la­ti­on ins Ne­ga­ti­ve (–0,87) ge­dreht.

Die alte Kau­sa­li­tät scheint so­mit nicht mehr ge­ge­ben zu sein: Trotz stei­gen­der Leer­stands­quo­te gibt es we­ni­ger Fläche pro Be­schäf­tig­ten. Wie kann das sein? „Den al­ten Zu­sam­men­hang gibt es nicht mehr. Die Leer­stands­quo­te steigt und gleich­zei­tig sinkt die Fläche pro Kopf“, er­klärt Ju­li­an Lal.
 
Doch wenn sich eine wich­ti­ge Nach­fra­ge-De­ter­mi­nan­te so dy­na­misch ent­wi­ckelt – wie kann es sein, dass gleich­zei­tig der Leer­stand steigt? Ju­li­an Lal: „Die we­sent­li­che Ur­sa­che ist ein ver­än­der­ter Be­le­gungs­schlüs­sel. Home- und Re­mo­te-Of­fice mag es in ge­rin­ge­rem Aus­maß be­reits frü­her ge­ge­ben ha­ben, aber seit der Co­ro­na-Pan­de­mie rech­nen die we­nigs­ten Ar­beit­ge­ber bei ei­ner Neu­an­mie­tung noch mit ei­nem fi­xen Bü­ro­ar­beits­platz pro Be­schäf­tig­ten, son­dern we­ni­ger. Flächen wer­den so­mit do­sier­ter an­ge­mie­tet.“
 
Als kur­zes Zwi­schen­fa­zit bleibt also fest­zu­hal­ten: Die Bü­ro­be­schäf­ti­gung nimmt wei­ter­hin zu, trotz­dem mie­ten Ar­beit­ge­ber we­ni­ger Fläche an (Ab­bil­dung 4.1.) und der Leer­stand steigt (Ab­bil­dung 4.2.). Die Be­le­gungs­quo­ten sind die Auf­lö­sung die­ses ver­meint­li­chen Pa­ra­do­xons. Doch was macht dies mit den Mie­ten?
 
Ab­bil­dung 4.3. zeigt, dass die Spit­zen­mie­ten trotz stei­gen­der Leer­stän­de auch nach der Pan­de­mie wei­ter stark zu­le­gen. Die­ser Ef­fekt über­steigt so­gar die sin­ken­de Fläche pro Be­schäf­tig­ten deut­lich.

„Das lässt ei­gent­lich nur zwei Schlüs­se zu: Of­fen­sicht­lich re­du­zie­ren die Mie­ter ihre Flächen pro Kopf zum ei­nen zwar auch aus Ein­spar­mo­ti­ven, doch sind sie den­noch gleich­zei­tig dazu be­reit, für hoch­wer­ti­ge­re Flächen ei­nen ent­spre­chen­den Obo­lus zu be­zah­len, so­dass es um die­se ge­such­ten Flächen ei­nen har­ten Wett­be­werb gibt, der die Mie­ten treibt. Die Fol­ge: Trotz stei­gen­der Leer­stän­de über­steigt die Nach­fra­ge das An­ge­bot in die­sen Fäl­len“, stellt Ralf Frö­ba fest. „Und das wie­der­um lässt ei­nen wei­te­ren Schluss zu: Wir ha­ben es hier nicht mit ei­nem ho­mo­ge­nen Markt zu tun, son­dern mit ei­ner Aus­dif­fe­ren­zie­rung zwi­schen für die Mie­ter at­trak­ti­ve­re und we­ni­ger at­trak­ti­ve Bü­ro­flä­chen. Die ei­nen er­freu­en sich gro­ßer Nach­fra­ge, die an­de­ren fin­den kaum mehr Mie­ter. Die­sen Ef­fekt kennt die Bran­che in­zwi­schen un­ter dem Be­griff ‚Flight to Qua­li­ty‘.“

Doch was sind die Ur­sa­chen und wor­an lässt sich das fest­ma­chen?
- Nicht nur die Mie­ten pro Fläche und Kopf sind lang­fris­tig ge­stie­gen, son­dern noch stär­ker die Pro­duk­ti­vi­tät (sie­he Abb. 5). Al­ler­dings ist der Ab­stand zu­letzt et­was ge­sun­ken, was zu Flä­chen­re­du­zie­run­gen bei­tra­gen könn­te, da ein Miet­preis-Pre­mi­um auch ver­dient wer­den muss.
- Der An­stieg der Bü­ro­be­schäf­ti­gungs­zahl führt wei­ter­hin zu ei­nem har­ten Wett­be­werb um qua­li­fi­zier­te Fach­kräf­te, für die eine an­spre­chen­de Ar­beits­um­ge­bung mit ei­nem at­trak­ti­ven Büro stark an Be­deu­tung ge­won­nen hat.
- So er­gibt sich eine ge­gen­sei­ti­ge Ab­hän­gig­keit bei­der Sei­ten:
=> Ar­beit­ge­ber be­nö­ti­gen at­trak­ti­ve Flächen, um Fach­kräf­te zu ge­win­nen, die auch in die Bü­ros kom­men.
=> Ver­mie­ter müs­sen at­trak­ti­ve Flächen zur Ver­fü­gung stel­len, um wie­der­um jene Mie­ter zu ge­win­nen, die be­reit sind, die ent­spre­chen­den Miet­prei­se zu be­zah­len. Vor­aus­set­zung da­für ist, dass sie stei­gen­de Mie­ten auch be­zah­len kön­nen, was mit ei­ner not­wen­di­gen Stei­ge­rung der Pro­duk­ti­vi­tät ein­her­geht.

Der Flä­chen­um­satz ist zu­gleich eng an die Ent­wick­lung der (Büro-)Beschäftigung ge­kop­pelt (Ab­bil­dung 6), die wie­der­um vom kon­junk­tu­rel­len Ver­lauf de­ter­mi­niert wird. Umso ent­schei­den­der ist da­her eine pro­spe­rie­ren­de Wirt­schaft und da­mit ver­bun­den ein Durch­schrei­ten der ak­tu­el­len Tal­soh­le.

Im Zuge der Aus­dif­fe­ren­zie­rung sind bei zah­lungs­kräf­ti­gen Mie­tern Flächen mit den folgen­den Kri­te­ri­en und Ei­gen­schaf­ten be­son­ders ge­fragt:

-Hohe Fle­xi­bi­li­tät mit he­te­ro­ge­nen, maß­ge­schnei­der­ten Raum­kon­zep­ten
- Hohe Auf­ent­halts­qua­li­tät (Luft, Licht, Schall), hoch­wer­ti­ge Aus­stat­tung
- At­trak­ti­ve Ma­kro- und Mi­kro­la­ge mit ur­ba­ner Um­ge­bung oder ent­spre­chen­den An­ge­bo­ten (Gas­tro­no­mie, Nah­ver­sor­gung) in­ner­halb des Ob­jekts sowie mit gu­ter Ver­kehrs­an­bin­dung
- Nach­hal­tig­keit und Energie­effizienz

Für eine de­tail­lier­te Be­trach­tung sei auf unsere Themen­reihe „Future Of­fice“ aus dem Jahr 2019 ver­wie­sen.

„Der Aus­blick für die kom­men­den Jah­re wird von ei­ner wei­te­ren Sprei­zung der Bü­ro­im­mo­bi­li­en­märk­te ge­prägt sein“, er­war­tet Ralf Frö­ba. „Für den Ge­samt­markt ist es na­tür­lich ent­schei­dend, ob der wei­te­re Be­schäf­ti­gungs­auf­bau die Flä­chen­re­du­zie­run­gen wei­ter­hin wer­den kom­pen­sie­ren kön­nen. Bei­de Ef­fek­te wer­den vor­aus­sicht­lich in den kom­men­den Jah­ren et­was ab­fla­chen. Das be­deu­tet, dass es äl­te­re, von po­ten­zi­el­len Mie­tern nicht mehr als at­trak­tiv an­ge­se­he­ne Flächen wei­ter­hin schwer oder noch schwe­rer ha­ben wer­den.“

Doch auf der an­de­ren Sei­te des Spek­trums wer­de sich der Nach­fra­ge­über­hang bei modernen und qua­li­ta­tiv hoch­wer­ti­gen Bü­ro­flä­chen wei­ter­hin ver­schär­fen, so Ju­li­an Lal. „Die Neu­bau-Pipe­line hat sich seit dem Zins­schock in­fol­ge der ge­stie­ge­nen In­fla­ti­on suk­zes­si­ve aus­ge­dünnt, so­dass in den kom­men­den Jah­ren we­ni­ger neue Flächen auf den Markt kom­men wer­den.“ (sie­he dazu Ab­bil­dung 7) „Die stark ge­stie­ge­nen – und an­ge­sichts der jüngs­ten Ex­pan­si­on der Fis­kal­po­li­tik in Deutsch­land wo­mög­lich noch­mals stei­gen­den – Bau­kos­ten tra­gen ihr Üb­ri­ges dazu bei.“

Im Durch­schnitt käme nach ak­tu­el­ler Ein­schät­zung in den kom­men­den vier Jah­ren nur 1,3 Pro­zent des Flä­chen­be­stands neu hin­zu – deut­lich we­ni­ger als im Schnitt in den ver­gan­ge­nen zehn Jah­ren. „Und unsere Al­ters­ana­ly­se zeigt: Selbst 2028 wer­den noch mehr als 50 Pro­zents des Be­stands von vor 1990 (Ab­bil­dung 8) da­tie­ren. Das in Ver­bin­dung mit dem an­hal­ten­den ‚Flight to Qua­li­ty‘ dürf­te selbst ein Ab­fla­chen des Be­schäf­ti­gungs­zu­wach­ses über­kom­pen­sie­ren“, sagt Ralf Frö­ba.

„Mein Fa­zit ist da­her, dass es bei der Be­trach­tung der Bü­ro­im­mo­bi­li­en­märk­te nicht al­lein auf die zins- und fi­nanz­markt­re­le­van­ten Ent­wick­lun­gen an­kommt – so wich­tig die auch sein mö­gen“, re­sü­miert Ju­li­an Lal, Spe­zia­list Marktre­se­arch bei Wealth­cap. „Es geht um eine ge­samt­heit­li­che Be­trach­tung: Schließ­lich ist der Cash­flow aus den Miet­ein­nah­men ein we­sent­li­cher Fak­tor zur Wert­sta­bi­li­sie­rung und zur Stüt­zung der Ka­pi­tal­wer­te ge­ra­de in der ak­tu­el­len Pha­se. Die ein­zi­ge Mög­lich­keit, dies ak­tiv zu steu­ern und po­si­tiv zu be­ein­flus­sen, ist eine Er­hö­hung der Miet­ein­künf­te. Letz­te­res ha­ben Im­mo­bi­li­en­ei­gen­tü­mer zu­min­dest teil­wei­se selbst in der Hand.“
 
Ne­ben den fi­nanz- und ma­kro­öko­no­mi­schen Rah­men­be­din­gun­gen sei es auch das mie­ter­sei­ti­ge Zu­sam­men­spiel von An­ge­bot und Nach­fra­ge, das die Markt­ent­wick­lung be­stimmt. Hier­bei habe es seit der Pan­de­mie zwar fun­da­men­ta­le struk­tu­rel­le Ver­än­de­run­gen ge­ge­ben. Den­noch ist Ralf Frö­ba In­vest­ment Manager zu­ver­sicht­lich: „Bei hoch­wer­ti­gen Flächen in be­gehr­ten Städ­ten deu­tet auch in nächs­ter Zeit al­les auf eine er­höh­te Nach­fra­ge hin.“

Re­dak­ti­ons­schluss 30.06.2025.